2025年H1，特斯拉营收418.3亿美元，同比下降10.6%（其中，整车销售收入下降17.9%）；净利润16.1亿美元，同比下降42.9%；整车销量72.1万辆，同比下降13.2%。
2025年5月，马斯克正式从“政府效率部”离职，但他的回归并未扭转特斯拉颓势。除财报业绩之外，
还有四个坏消息：
第一，被寄予厚望、证明“特斯拉是科技公司”、撑起万亿美元市值的FSD（Full Self-Driveries）业务，上半年确认收入4.28亿美元，同比下降11.2%；
第二，特斯拉的现金奶牛——直接计入净利润的“碳排放配额”交易（2024年贡献净利润的38.6%），收入从2024年Q2的8.9亿美元降至2025年Q2的4.4亿美元（大概率进一步下降、直到归零）。行将就木的“卖碳翁”生意，对特斯拉Q2净利润的贡献竟然达到64.2%！
第三，原定6月25日发布的Model 2/Q杳无音信了；
第四，”划时代“的4680电池，原计划2021年量产，全球规划产能达60亿颗。但后续实测表明4680电池能量密度反而低于2170电池，快充性能也不理想。加之负极产气、工艺良率等问题，到2024年4680电池产量仅1亿颗。
好在，马斯克为拥趸准备了“精神食粮”：
2025年6月22日，特斯拉Robotaxi（无人驾驶出租车）在德州指定区域启动内测。用于测试的10辆Model Y搭载FSD 13系统；
6月27日，一辆无人驾驶的Model Y行驶27公里把自己“交付”给客户（截至8月24日，没有第二例）；
Optimus将于2025年底试产，2026年预计5万到10万台，2027年预计50万台，2028年预计100万台；
“大饼”虽美，能否吃上还不一定，比如Cybertruck——美国是皮卡天堂，Cybertruck全球预订量超200万。但实际交付持续低迷：2023年交付4-5万辆，2024年交付3.9万辆，2025年H1仅交付1.07万辆。
不如意事常八九
1）销量
整车销售是特斯拉的基本盘，占营收、利润、现金流的大头，但近年来表现疲软：
2023年，交付181万辆、同比增长37.7%；
2024年，交付179万辆、同比下降1.1%；其中Q1、Q2销量分别下降8.5%、4.8%；
2025年Q1，特斯拉交付33.7万辆、同比下降13%；
2025年Q2，特斯拉交付38.4万辆、同比下降13.5%。
2025年H1，特斯拉共交付72.1万辆；其中，Model 3/Y交付69.8万辆、占比96.8%；其他车型（Model X/Y及Cybertruck）交付2.3万辆。
2）“中式”改款
特斯拉销量下滑的原因是产品迭代不及时、消费者审美疲劳。
两款主力车型，Model 3发布于2016年、Model Y发布于2019年，直到2025年都没有实打实地升级换代。
特斯拉倒是从中国车企学了一些“花招、巧招”——改外观（微调尾标、灯组）、堆电池（多款车型提高78.4千瓦时）、加长（Model Y加长179mm）、舒适性升级（新增氛围灯、电动座椅调节）。
但由于“先天因素”限制，特斯拉只学到中国车企的一点皮毛，冰箱、彩电、大沙发很难安排。
3）赌高镍电池
由于碳酸锂价格跳水，动力电池采购成本一降再降，用加大电池容量的办法提高续航里程，彰显“高档”，成为众多车企竞争法宝。
在中国，磷酸铁锂电池大行其道，引发国际镍价跳水。特斯拉从LG订购高镍三元锂电池（原为宁德时代磷酸铁锂电池），换装后的Model 3/Y续航里程显著提高。
但高镍电池热失控风险大，能否满足《电动汽车动力蓄电池安全要求》（将于2026年7月实施）存在不确定性。
4）三流的400V电气架构
不要说类似“云辇”、“易四方”的创新技术，单看电气架构，特斯拉尚不及中国二流车企。
假如电气架构电压从400V提高到800V，在电池不变的情况下功率翻倍，或维持功率不变的情况下电流减半，热损耗下降75%（热损耗与电流的平方成正比）。
充电功率也受电气架构制约，特斯拉V3超级充电桩峰值功率250KW。
一流车企都兆瓦闪充（1000KW）了，二流车企已进化到800V电气架构。特斯拉不是不知道800V好，而是正在高端车型（Model S/X）测试。
5）“销量救星”遥遥无期
早在2020年，特斯拉已开始规划低价车型。2022年，宣布将推出比Model 3/Y定位更低的车型（尺寸缩小15%）。如果是SUV就叫Model Q，如果是轿车就叫Model 2，在中国售价约15万元。
Model 2/Q的上市日期一推再推到2025年上半年，“最终”确定将于2025年6月25日发布。
没有人不知道，唯一能救销量的就是Model 2/Q。小米“零帧起手”，三年拿出SU 7，特斯拉设计、制造能力怎会不如小米？
Model 2/Q救销量的逻辑是降低门槛走量，如果抢在2023年上市，Model 2/Q还有可能收割一批“特粉丝”。时至2025年，中国市场15万的新能源车一抓一大把（例如元plus510旗舰版、银河E5 530 星舰版、小鹏MONA M03、秦L DM-i、银河L7、宋Pro DM-i），尺寸普遍达到B+，续航动辄超过500Km。
Model 2/Q已错过时间窗口。对特斯拉而言生产不难，难的是只卖15万还不亏本。
单车毛利润已低于许多中国车企
汽车是规模经济的典范。2021年，特斯拉交付量是2017年的9倍。尽管单车价格不到2017年的一半，毛利润率却攀升到26.5%。
2022年以来，单车价格降幅持续高于成本降幅，毛利润率一路下滑，先后跌破18%、15%关口。
2025年Q1，单车毛利润3.8万美元、利润率11/3%;
2025年Q2，单车毛利润回升到4.1万美元、利润率14.1%。
2025年H1，整车销售收入287.1亿美元、成本250.3亿，毛利润仅36.8亿美元，毛利润率12.8%。但实际情况更糟：
特斯拉将FSD（Full Self-Driveries）买断用户所付款项分为两部分：50%计为当期营收，剩余50%列为“递延收入”。订阅用户（月付）不涉及递延。
从“递延收入”确认营收的规律非常奇特：不按时间，按功能解锁——每解锁一项新功能（更准确地说就是完成开发、新功能上线）就确认一部分营收。#本质上是众筹#
2025年H1，“整车销售”收入中，包括4.28亿美元FSD收入。
若剔除FSD影响，2020年、2021年，特斯拉单车毛利润分别为1.2万美元、1.3万美元；2023年降至7100美元；2024年降至5400美元；2025年H1进一步降至4500美元（约3.3万人民币，已低于许多中国车企）、毛利润率11.3%。
FSD的“钱途”被高估得离谱
1)递延收入——FSD蓄水池
如果给特斯拉的拥趸分层，看中销量的早已离去，重视盈利能力的正在犹豫。对销量、利润都不甚敏感，坚信“特斯拉未来靠智驾赚钱”的是核心层。
前面讲过，FSD收到的款是先计入“递延收入”（Deferred revenue），属流动负债。是与房地产公司“合同负债”相似的“水池”。
房地产公司多卖房子，回笼资金是“王道”。FSD业务的要义是增加“递延收入”，计提是后话。好比工资卡，入账要紧，怎么花再说。
新、老车主订阅是“蓄水”，从递延收入中确认营收是“抽水”。假如老车主续订比例高，续订收入足以抵消营收确认。那么新车主的贡献全都是净流入，水位将迅速升高。
实际情况是，2024年交付近180万辆，年末递延收入仅比年初高6300万美元，相当于整车销售收入的0.087%（如果对万分之8.7没概念，小米169元的“车规级磁吸纸巾盒相当于车价的0.085%）。
2）FSD赚不回研发费用
2018年，特斯拉交付24.5万辆。2019年，从2018年末的“递延收入”中确认2.2亿美元。也就是说，2018年每卖一辆车，2019年能确认900美元FSD收入；
2019年，特斯拉交付36.8万辆。2020年，从2019年末的“递延收入”中确认2.83亿美元。2019年每卖一辆车，2020年能确认770美元FSD收入；
2020年，特斯拉交付45万辆。2021年，从2020年末的“递延收入”中确认3.1亿美元收入。2020年每卖一辆车，2021年可确认FSD收入690美元；
2021年，特斯拉交付93.6万辆。2022年，从2021年末“递延收入”中确认营收4.72亿美元。相当于2022年研发费用的12%。
2022年，特斯拉交付131万辆。2023年，从“递延收入”中确认营收4.69亿美元。相当于2023年研发费用的15.3%。
2024年，从“递延收入”中确认营收8.72亿美元，较2023年增加4亿美元。
2024年4月，特斯拉将北美买断价从1.2万美元降至8000美元；6月将北美订阅价格从199美元/月降至99美元/月；9月将北美买断价降至4500美元。
大幅降价效果显著：
买断
2025年H1新增订阅对“递延收入”的贡献达5.79亿美元，但在确认4.28亿美元FSD营收后，递延收入仅增加1.5亿美元。
订阅
订阅收入出现“井喷”，2024年收入3.2亿美元，占FSD收入的26.6%。粗略估算为特斯拉带来250万月新增订阅（假如250万新用户，则平均每户订阅1个月）。
2025年Q2，确认FSD收入1.7亿美元，仅相当于研发费用（15.6亿美元）10.7%。特斯拉没有公布FSD投入占研发费用的比例，坊间估算为30%。
在全球销量高达180万辆的情况下，FSD还赚不回研发费用！
3）买断用户增长不乐观
FSD订阅费用已经到手，50%计入本期营收，剩余50%计入递延收入（按规则确认营收）。
基于新增用户数及买断价，特斯拉对未来12个月可确认收入进行了展望。
下面用2023年Q4、2024年Q4和2025年Q2的数据进行对比：
2023年销量为181万辆，年末预测2024年将从“递延收入”中确认9.26亿美元，实际确认8.72亿美元；
2024年销量降到179万辆，年末预测2025年将从“递延收入”中确认8.4亿美元。2025年H1已确认收入4.28亿美元；预计2025年H2将确认收入4.12亿美元。
2022年、2023年买断用户产生的递延收入还没有确认完毕，2024年又新增一批用户。站在2024年末展望2025年，可确认收入应当高于2023年对2024年的展望。实际情况却是，2025年（8.4亿美元）显著低于2024年（9.3亿美元）。
“卖碳翁”的好日子到头了
美国联邦政府及各州为激励车企转向新能源，推出“零排放车辆（ZEV）信用积分”制度。特斯拉是此项政策的最大受益者，自2015年以来通过出售积分累积获110亿美元，对2020年扭亏为盈意义重大：
2020年，特斯拉首次扭亏为盈，净利润达8.6亿美元。而出售碳排放配额收入达15.8亿美元，相当于净利润的183%。#名副其实“卖碳翁”#
2021年-2023年，特斯拉盈利能力爆棚。“卖碳”收入虽然微涨，占净利润的比例却一路降至2023年的12%。
2024年，净利润同比下降51.7%，卖碳收入占比提高到38.6%。
2025年H1，净利润16.1亿美元，同比下降42.9%，卖碳收入10.34亿美元，相当于净利润的64.2%！
2025年7月1日特朗普签署《大而美法案》，推翻了前任民主党政府几乎所有鼓励新能源的政策，特斯拉成为最大受害者。
首先，购买电动车最高享受7500美元联邦税收抵免政策被取消；
其次，ZEV积分强制效力减弱（有可能取消），车企购买意愿骤降。2025年Q2，“卖碳”收入4.39亿美元、同比下降50.7%；美国碳交易市场崩塌，特斯拉此项将持续下降。
最后，与新能源相关的其他业务（光伏、储能、动力电池）均遭沉重打击。
基本盘（卖车）疲软，FSD连研发费都赚不回，“卖碳”收入或将归零，撑起万亿美元估值的三大支柱“两伤一死”，马斯克也无能为力。
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